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当前市场上泛滥的关于川普对美元汇率、通胀、全球经济的论调无法自圆其说，我将其称为“伪川普逻辑”。

美国大选尘埃落定已两周，关于川普效应的话题并未衰减，尤其是在金融市场大幅波动的情形下，讨论愈加深入，衍生出很多川普逻辑，其中不乏有建树的意见，但也有很多伪逻辑混杂其中，需要对此提高警惕。

一、 关于强势美元时代来临和全球大萧条的故事

持美元将长期大幅走强观点的人认为，由于川普的减税计划会吸引资金回流美元（美国），同时宽松财政政策和基建计划会引导通胀走高从而令美联储提升利率速度加快，这些都会刺激美元持续走强。

进一步的观点认为，美元回流会造成新兴市场类似亚洲金融危机时的情形，即资本集中外逃、货币大幅贬值、资产泡沫崩盘、经济陷入危机等等。

事实上，资金回流“美元”还是回流“美国”是两个截然不同的概念，搞清楚这一点很重要，但大多观点对此语焉不详或严重混淆。

如果只是资金回流“美国”，并不一定会对美元汇率带来支撑作用。

特朗普针对海外资金回归本土的优惠政策，其目的是鼓励制造业回归，从而提高本土就业。例如其力促苹果公司将生产线搬回美国就是典型的例子。

但首先的问题是，苹果公司所持有的2100多亿境外留存现金中，90%已经是美元！不仅如此，这些美元还大多数投资在了标准普尔500成分股上，也就是已经持有了美元计价的金融资产！----相信脑筋正常的人会清楚这对美元汇率而言意味着什么。

其他大的跨国公司的情形差不多，即使这些跨国企业海外资金按照有人估计的达2.5万亿美元，也并不是说会有这么多资金一下子由其他货币兑换成美元，因此对美元汇率的影响可想而知，更况且，资金回流美国需要漫长的时间。

所以，大量海外留存资金换回美元支持美元汇率本身就是个伪命题。

还有一个不那么重要的问题是，川普真的能够成功引导诸如苹果之类的公司将生产线搬回美国吗？要知道奥巴马在上任之初也做过同样的努力，但后来无果而终。

这些企业的回归不仅是低税率就能够解决的，还有相关资源、技术、海外市场配套政策等问题，搬回美国的综合成本未必划算。

并且，即使搬回美国，为了降低成本企业们也会大量使用机器人技术，对于就业没有太多贡献。

如果是海外资金回流“美元”，那意味着其他国家货币会竞相兑换美元并买入美元计价资产，这的确会导致美元汇率大幅升值。

不过，这一假设面临着下面这一问题----

二、 川普的财政措施真的能够顺利实施并大大提升美元资产竞争力吗？

这个观点的逻辑大致为：

减税、财政扩张、基础设施建设将刺激通胀迅速回升----美联储加息速度和幅度将大大提升----全球资金流入美元金融资产刺激美元汇率上涨----新兴市场失血崩盘。

先看一张图，这是美国政府债务占GDP的比重，危机以来持续攀升以弥补私人领域去杠杆的影响，当前为108%，预计未来5年略有下降至持平。

这一比例属于较危险的高位水平，尤其是在美国储蓄率低下的前提下，可持续性不强。

也就是说，财政现状给与特朗普的空间并不大。

​奥巴马执政期间通过提高政府债务上限来解决财政问题，在川普时代降税和支出意味着更大的财政压力。

新政府如何解决这一问题呢？

一般的逻辑认为：

美国可以通过继续提高债务上限来举债加大财政支出，同时提高利率吸引海外资金购买美国国债来解决财政问题。

这是一个先有鸡还是先有蛋的问题，鸡和蛋的大致逻辑如下：

有了财政扩张才有通货膨胀----有了通货膨胀才有利率持续提升----有了利率持续提升才有美元升值---有了美元升值才有外资流入----有了外资流入才有美债扩张---有了美债扩张才有财政扩张----有了财政扩张才有通货膨胀……

好吧，原来财政扩张的基础在现有通货膨胀，而不是倒过来，否则美国拿什么扩张财政呢？如果不是这样，财政扩张只有一条路可以走，那就是直升机撒钱，这似乎与美联储致力于缩表的取向不符，同时也面临着较大的政治风险，采取的可能性不大。

所以，川普的财政政策是否能够如其所望顺利实施，是一个很大的未知数，甚至是一个极为困难的事情。

那么，是否通胀可以先上升呢？这是第三个问题-----

三、 通胀和持续紧缩真的来临了吗？海外资本会持续追逐美元资产吗？

这段时间美债收益率快速反弹并带动美元因利差而走强，市场解读为通胀预期飙升。

那么，通胀真的来了吗？

下图的白色线条和绿色线条分别是美国核心PCE和核心CPI，前者是衡量美联储衡量通胀的最重要指标，距离2%的目标还较远，而较为敏感的核心CPI已经开始由上升转为回落。也就是说，通胀还只是预期，并未真实来临。

​尤其是在美联储12月加息已成定局的情况下，紧缩对经济带来的压力显而易见，通胀的持续上升就变得更为困难。

有意思的是，如果美元持续升值，将与利率提升一道共同压制通胀的走高，从而令美联储中断加息进程，这又会消除美元升值的理由。

更重要的问题是，如果美元持续升值并导致资本大规模流出新兴经济体，则为了抑制本币贬值及资本外逃造成的冲击，新兴经济体会大规模抛售美元债券以稳定本币，同时加强资本管制以限制资本流出，美国政府非但无法完成海外融资，反而会令资本抽离。

而且，川普扬言贸易保护，如果真的这样做会令新兴经济体的美元收入减少，他们又拿什么买美债？

因此，当前市场上泛滥的关于川普对美元汇率、通胀、全球经济的论调无法自圆其说，我将其称为“伪川普逻辑”。

四、 人民币贬值问题

这段时间人民币加速贬值进程，而与此同时有关部门不断声明人民币不会大幅贬值、不具有长期贬值基础，这令人们很不满。

在这里我将替相关部门进行辩护几句，不过不要误会，这并不是洗地和铲屎，更不是5毛行为，因为：

第一， 本人完全的无党派人士，并被某PARTY的朋友们视为对立面，屡被称为“愤青”；

第二， 本人在去年曾在公众号发文批评央行干预人民币汇率措施的笨拙，被路透社转载后遭到有关部门致电窗口指导（之前也多次批评央行的汇率政策并屡教不改）；

第三， 本人喜欢就事论事，不喜欢带着意识形态讨论专业问题。

首先，人民币贬值到USD/CNY=7.0附近是很正常的水平，这在之前的市场中已被充分预期，所以目前水平并未超出合理范围，如果进一步贬值到7以上那就的确需要注意了。

其次，由于美元本次借川普胜选和美联储加息临近的大肆炒作升势强劲，正面硬碰硬干预费钱、费力，且结果不会太好，这恰恰是我在去年批评过的做法。可以明显地看到最近央行在人民币汇率干预上越来越有技术含量，应该给与适当表扬。

再次，人民币是否贬值，不能只看对美元汇率，应该参照一篮子货币，因我们最大的贸易伙伴是欧洲，且我们与非美地区的贸易占整体份额接近80%。事实上，人民币在这期间对其他货币在强劲升值。

本轮人民币贬值速度之所以较快而央行未出手干预或许是有意而为之。

如果是我操盘，我会对人民币空头采取欲擒故纵的手段----

既然人民币早晚要贬值到7块附近的合理水平，那借美元升势强劲索性放它一步到位，待美元升势无以为继之际，顺势干预，起到四两拨千斤的效果。

当然，这样的做法是基于另外一个假设前提----

五、美元缺乏大幅升值的基础

关于美元汇率未来的表现，我的看法和逻辑并未发生根本改变，即美元未来面临更多的是贬值压力而非升值支撑，基于以下几点推论：

第一， 美联储加息不会连贯，因美国经济基本面不支持，特别是通胀温和的情形下更是如此，而此刻美元汇率已经反映了快速加息的预期；

第二， 加息和美元升值会令美国经济遭遇双重紧缩打压，不利于美国经济企稳复苏；

第三， 全球的通胀企图和目标需要美元走软而不是走强；

第四， 川普是一个贸易保护着，强势美元不符合其政策主张，恰恰弱势美元才是他所需要的，在这一点上其与里根没有可比性，且两者所处的经济环境截然不同；

当前债市收益率的迅速反弹更像是一场积聚已久的债市空头宣泄，毕竟负收益率、超低收益率不符合债市基本面，债市的泡沫狂欢已经告一段落，这给与美元反弹以借和实际支持。

然而，通胀远未来临，而市场利率迅速走高是美国和其他经济体承受不起的，因庞大的债务使然。

所以，收益率在大幅反弹后，应很快面对现实而回落，这也将是美元升势到头的时候，或许还会加上美联储升息预期已超额反应的提前兑现。

因此，我仍不看好美元后市，也不认为收益率会就此飙升从而令黄金重回熊市，直到有更多充分的证据让我改变主意。

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